La BCE non sa cosa fare. E lo sa.
La BCE ha lasciato i tassi al 2%. PIL a 0,9%. Inflazione a 2,6%. Lagarde ha detto che non sarà "paralizzata dall'esitazione". È esattamente quello che dice chi è paralizzato.
Fino al 27 febbraio 2026, la BCE era in uno dei momenti più comodi della sua storia recente. L’inflazione si attestava all’1,9% a febbraio. I consumi privati si rafforzavano. Gli investimenti nella digitalizzazione e nella difesa davano segnali positivi. Con ogni probabilità, le proiezioni di marzo avrebbero visto una revisione al rialzo della crescita e al ribasso dell’inflazione.
La guerra in Iran ha cambiato tutto nel giro di 72 ore.
Oggi Francoforte si trova davanti a uno shock che non rientra nei manuali di politica monetaria standard: inflazione in rialzo per cause esterne non controllabili, crescita in caduta per le stesse cause, e un tasso di policy che era appena uscito da un ciclo di tagli. Non è 2022, quando si alzavano i tassi con la crescita ancora positiva. Non è 2020, quando si tagliavano con inflazione a zero. È qualcosa di più scomodo: rischi al rialzo per l’inflazione e rischi al ribasso per la crescita simultaneamente, con un conflitto la cui durata è sconosciuta.
Il Dilemma in Tre Numeri
La BCE si aspetta inflazione headline al 2,6% nel 2026, al 2,0% nel 2027, al 2,1% nel 2028. La crescita dell’area euro è stata tagliata allo 0,9% per il 2026, dall’1,2% di dicembre. Nello scenario avverso — che la BCE ha formalmente pubblicato per la prima volta — la crescita scenderebbe allo 0,4% nel 2026 e l’inflazione schizzerebbe al 4,4%, con il petrolio a 145 dollari al barile e il gas a 106 euro/MWh.
Questi numeri descrivono una stagflazione. Non usano quella parola, ma è quello che c’è scritto.
Il problema di alzare i tassi in questo contesto è che la politica monetaria non abbassa il prezzo del petrolio. Lagarde stessa lo ha riconosciuto esplicitamente: “La politica monetaria non può far scendere i prezzi dell’energia”. La domanda è quando l’aumento dei costi energetici rischia di innescare un’inflazione generalizzata attraverso effetti indiretti e di secondo livello. Finché rimane uno shock di offerta isolato, alzare i tassi significa colpire la domanda già depressa senza risolvere la causa. Se diventa inflazione strutturale, non alzarli significa perdere credibilità.
Lagarde ha definito questa come una scelta tra “look through” — ignorare lo shock perché transitorio — e intervento diretto. Ha delineato tre scenari: shock limitato e breve, risposta classica di look through; shock più ampio e persistente, possibile rialzo preventivo per ancorare le aspettative; scenario grave, azione decisa. Il problema è che nessuno sa ancora in quale scenario si trova.
Cosa Stanno Prezzando i Mercati
I mercati prezzano già tre rialzi BCE nel 2026. Goldman Sachs assegna il 60% di probabilità a tassi invariati per tutto l’anno, ma il 25% a tre rialzi. Il BTP 10 anni ha toccato il 4,12% — massimo da metà 2024 — prima di scendere. Il VSTOXX è salito a 28, undici punti sopra i livelli di febbraio.
La lettura dei mercati è razionale: si aspettano che la BCE agisca se il conflitto si prolunga, perché il rischio di ripetere l’errore del 2021-22 — quando Francoforte ha lasciato correre l’inflazione troppo a lungo — è politicamente inaccettabile. La stessa Lagarde lo ha detto chiaramente: stavolta “la risposta di aziende e lavoratori può essere più rapida” rispetto al 2022. Le imprese potrebbero alzare i prezzi con più velocità, i lavoratori chiedere salari più alti.
Ma i mercati prezzano anche il rischio opposto: il presidente di Confindustria Orsini ha chiesto a Francoforte di non alzare i tassi, definendo un eventuale rialzo “un fardello aggiuntivo” su un’economia già sotto shock energetico. Il ministro degli Esteri italiano Tajani ha chiesto esplicitamente una riduzione dei tassi. La pressione politica sull’Eurotower è già iniziata, e siamo solo al giorno 26 del conflitto.
La Vera Posta in Gioco
Il dilemma della BCE non è tecnico. È di credibilità.
Nel 2022, Francoforte ha aspettato troppo prima di alzare i tassi con l’inflazione in corsa, perdendo credibilità come banca centrale anti-inflazionistica. Ora ha una finestra per segnalare che non ripeterà quell’errore — anche a costo di alzare i tassi in un’economia che cresce meno dell’1%. Un’indicazione su possibile rialzo a giugno è già emersa nelle comunicazioni istituzionali: l’obiettivo non sarebbe comprimere la domanda — che non è surriscaldata — ma inviare un segnale chiaro per ancorare le aspettative di inflazione, che hanno già reagito in modo significativo all’aumento dei prezzi energetici.
La data chiave è il 17 aprile, prossima riunione della BCE. De Guindos ha già anticipato che ad aprile ci saranno “maggiori dati sul conflitto” e la decisione sarà presa sulla base di quelli. In pratica: se Hormuz mostra segnali di riapertura entro aprile, la BCE terrà. Se no, il primo rialzo da anni è sul tavolo.
Per i mercati europei, la biforcazione è chiara. Un rialzo BCE su un’economia che cresce già sotto l’1% è recessivo per definizione — BTP-Bund spread in allargamento, banche sotto pressione, EUR/USD paradossalmente sotto stress per il deterioramento della crescita che annulla il supporto dai tassi più alti. Il look through, al contrario, rischia di alimentare aspettative di inflazione difficili da riassorbire.
Lagarde ha detto che non sarà paralizzata dall’esitazione. Vedremo ad aprile se era vero.
Questo articolo non costituisce consulenza finanziaria.
Source: BCE, PMI, Milano Finanza, Europa Today, Sky TG24